双向出轨中金：维持阅文集团跑赢行业评级 目标价36港元

双向出轨　　中金(〰)发布研报称，维持阅文集团（00772）25/26年Non-IFRS净利润预测不变。现价对应20.1/17.5倍25/26年Non-IFRSP/E。维持跑赢行业评级和目标价36港(🏩)元，对应25/26年25/21倍Non-IFRSP/E，有21.4%上行空间。近期，市场对IP经济关注度提升，公司5月30日公告(🐀)收购艺画开天26.67%股权进一步完善IP产业链布局。

　　中金主要观点如下：

　　IP衍生品业务有望加速发展(🕠)，体系逐渐完善

双向出轨　　投资人关注公司IP衍生品业务的规划，包括从品类、渠道以及授权等方(🌈)面的进展。根(📌)据公告，公司2024年衍生品GMV突破5亿元，其中卡牌的GMV突破2亿元，主力IP包括《全职高手》《庆余年》《诡秘之主》《一人之下》《狐妖小红娘》等；渠道方面，公司已开设(🎨)8家线下门店，覆盖北京、上海、杭州等核心城市的头部二次元商圈，也通过分销的方式，覆盖多个线上与线(🗂)下的销售网点。公司亦表示，当前IP衍(♉)生品业务体系和内(🎱)部能力建设已逐步完善，2025年计划加速产品产出速度，并且重心在轻软周边(🍩)（生产周期较短、制(🚉)作工艺相对轻量的IP衍生(⛸)品）为主，希望打造头部产品，业务本身同时重视GMV和利润。该行认为，公司优势在于IP资源的丰富性，结合年轻化的IP衍生品团队对市场需求的理解，公司有望通过加速自营布局以及参投公司（如参(🧠)投卡牌公司Hitcard）的产能释放更多的IP衍生变现空间。

　　新丽传媒剧集项目储备丰富，在线阅读或同比企稳

　　展望2025年，新丽传媒剧集储备包括《独身女人》《除恶》《扫毒风暴》《年少有为》《哑舍》等，电影《神探》；2026年包括《庆余年3》《赘婿2》等。该行认为，新丽产能释放节奏相(🍢)对稳健，该行预(🚪)计2025年新丽传媒利润为3.8亿(🖍)元。而该行认为，基于当前竞争格局和业务调整，公司在线业务2025年或相对平稳。

　　收购艺画开天26.67%股权，深入产业链纵向布局

　　公(☝)司5月30日公(🛳)告，通过关联(🍔)交易收购艺画开天26.67%股权。股权转让协议项下的总代价为3.25亿元，交易完成后持股提(🚑)升至31.48%。艺画开天，核心业务为动画（持有IP“灵笼”）及游戏开发，2023和2024年分别税前净亏损6，100万元和亏损2.24亿元。该(🚇)行认为，阅文集团与艺画开天在IP价值链互补，动画是IP可视化的重要环节，阅文集团具备网络文学及IP全产业链运营能(🖱)力，艺画开天擅长3D动画制作及叙事性游戏开发，有望协同强化IP从孵化到商业化的全流程能力。

双向出轨　　风险提示：内容监管收紧；线上阅读(😵)用户增长及IP运营业务收入低于预期。